29. svibanj 2019.

Andrej Grubišić: Kupac tvrtke ne kupuje cigle, beton i slavnu prošlost, nego buduće poslovanje

Prošli tjedan održao sam predavanje o procjeni vrijednosti poduzeća u sklopu CEPOR-ova programa ‘Klub kupaca malih i srednjih poduzeća‘. Iako je fokus dominantno bio na slaganju valuacijskog (financijskog) modela i razumijevanju tzv. velike slike u kontekstu mogućih scenarija budućeg poslovanja društva koje je predmet procjene vrijednosti, u nastavku je sažetak prvog dijela odabranih aspekata moguće transakcije prodaje biznisa koji nerijetko kod prodavatelja dovode do formiranja pogrešnih očekivanja glede stvarne vrijednosti društva koje želi prodati.

Ekonomska vrijednost vs. emotivna vrijednost – povijesno uloženi trud i emotivnu povezanost s biznisom treba poštovati, ali ne treba očekivati da će ih kupac biti spreman platiti više od onoga koliko dosadašnji uloženi napori pridonose budućem novčanom toku biznisa.

Usporedive transakcije i trgovinski multiplikatori –​ nerijetko se vrijednost biznisa aproksimira analizom tzv. usporedivih realiziranih transakcija u istoj industriji (npr. multiplikator plaćene cijene i nekog pokazatelja zarade) ili analizom tzv. trgovinskih multiplikatora (cijene po kojima se na burzi trguje dionicom kompanija iz iste industrije u odnosu na neki pokazatelj zarade) i primjenom tih istih multiplikatora na pokazatelje zarade društva koje je predmet procjene vrijednosti. Ako prodavatelju navedeni multiplikatori idu u korist tako da impliciraju zadovoljavajuću vrijednost društva, za očekivati je da će kupac osporavati predmetnu logiku jer zapravo nije riječ o usporedivim društvima (nerijetko su doista različita u mnogočemu – veličina biznisa, teritorijalna prisutnost, portfelj proizvoda i usluga, stadij razvoja, stupanj konkurencije, regulatorno okružje, dostupnost kapitala itd.).

U mogućoj prodaji biznisa prodavatelji često imaju pogrešna očekivanja. Njihova percepcija cijene obično je znatno viša od onoga na što upućuje racionalna poslovna analiza, pa tako i od onoga što je kupac spreman platiti

Likvidacijska vrijednost vs. vrijednost neprekinutog poslovanja – pojedini vlasnici traženu cijenu argumentiraju tezom kako bi ‘rasprodajom zaliha i ostale imovine’ dobili ‘toliko novca‘ da bi im nakon podmirenja obveza ostalo više od procijenjene vrijednosti društva koja se dobije pod pretpostavkom neprekinutog poslovanja. No za većinu solidnih biznisa ta teza nije točna jer je u takvim društvima vrijednost imovine veća kada se upotrebljava u obliku organiziranog poslovnog pothvata nego u scenariju pojedinačne prodaje (likvidacije) svakog pojedinog dijela imovina.

Povijesni rezultati i brend –​ kupac danas plaća dio ili kompletnu kupoprodajnu cijenu i zauzvrat dobiva priliku uživati ekonomske koristi od budućeg poslovanja akviriranog društva. Naglasak je na budućem poslovanju, a ne prošlosti. U tom smislu sve što je biznis u svom poslovanju ostvario dosad (dobro ili loše) za procjenu njegove vrijednosti bitno je samo onoliko koliko utječe na njegovo poslovanje u budućnosti. Prodavatelj često prošlost (posebno ako su rezultati bili dobri) uzima kao dobar prediktor budućeg poslovanja. Nažalost, to nije nužno točno, jer kad bi uvijek bilo tako, kompanije s dugogodišnjom tradicijom nikada ne bi propadale (a empirijski podaci pokazuju da mnoge posrnu). Slavna prošlost nije garancija perspektivne budućnosti jer poslovni modeli zastarijevaju i konstantno se traži sposobnost prilagodbe tržišnoj realnosti, a ne život na staroj slavi.

Razumno je očekivati da će kupac biti usredotočen na sposobnost društva da generira novčani tok iz osnovnog biznisa, a ne na nekretnine društva

Ovisnost o vlasniku –​ financijski model u koji se unose parametri budućeg poslovanja ne prepoznaje koliko je poslovanje društva ovisno o sposobnostima i prisutnosti ograničenog broja ljudi (nerijetko samo postojećeg vlasnika). S aspekta kupca to predstavlja veliki rizik i negativno utječe na percipiranu vrijednost biznisa. Iako za neke vlasnike zvuči kontraintuitivno, za vrijednost biznisa pozitivna je okolnost da zapravo ne ovisi o vlasniku odnosno da sve što je vlasnik radio nije nezamjenjivo i nenadoknadivo u vidu dostupnog znanja i sposobnosti profesionalaca koji će ga naslijediti.

Nekretnine – nekretnine koje su vrlo specifične namjene (npr. proizvodne hale prilagođene djelatnosti društva) vjerojatno će biti od interesa kupcu jer ih je teško zamijeniti u kratkom roku uz razuman trošak alternativnim proizvodnim pogonima. Međutim, nekretnine koje imaju alternativnu namjenu ili su lakše dostupne za unajmljivanje bez pretjeranih investicija u njihovu prilagodbu poslovnim potrebama društva (poslovni uredi i druge rezidencijalne nekretnine, standardni skladišni prostori itd.) često nisu predmet interesa kupca društva dok prodavatelj dobar dio svojih očekivanja temelji na prodaji ‘cigle i betona‘ ugrađenih u nekretnine. Ako prodavatelj zadržava nekretnine kojima se društvo do tada koristilo, kupac ih može uzeti u najam prema tržišnim uvjetima. U svakom slučaju, razumno je očekivati da će kupac biti fokusiran na sposobnost društva da generira novčani tok iz osnovnog biznisa, a ne na nekretnine društva.